Il rapporto del Fondo Monetario Internazionale (Fmi) sull\u2019attuazione del programma di aggiustamento della Grecia \u00e8 stato interpretato da molti commentatori ed esponenti politici, in particolare in Italia, come una critica alle politiche di austerit\u00e0 attuate negli ultimi anni in Europa. Forse il documento, che \u00e8 stato pubblicato all\u2019inizio di giugno, non \u00e8 stato letto con sufficiente attenzione.<\/p>\n
Il rapporto del Fmi pone in modo esplicito la questione se il risanamento fiscale in Grecia avrebbe dovuto essere pi\u00f9 graduale. La risposta \u00e8 negativa. L\u2019aggiustamento del saldo primario (14,5% del Pil) era \u201cil minimo necessario per ridurre il debito al 120% del Prodotto entro il 2020\u201d. Un aggiustamento pi\u00f9 graduale avrebbe richiesto peraltro un ammontare maggiore di aiuti, rispetto ai 110 miliardi di euro previsti nel primo pacchetto finanziario, dei quali i 30 miliardi a carico del Fmi \u201crappresentavano gi\u00e0 il prestito pi\u00f9 elevato mai concesso dal Fondo\u201d.<\/p>\n
Moltiplicatore fiscale<\/b>
\nChe alternative c\u2019erano dunque? Il Fondo suggerisce che si sarebbe potuto procedere con una ristrutturazione del debito greco, sin dal maggio 2010.<\/p>\n
La ristrutturazione del debito viene decisa quando \u00e8 evidente che il debito non \u00e8 pi\u00f9 sostenibile. La valutazione della sostenibilit\u00e0 del debito \u00e8 un esercizio complesso, che si basa inevitabilmente su ipotesi che riguardano non solo l\u2019efficacia delle misure di risanamento ma anche la capacit\u00e0 e la volont\u00e0 delle autorit\u00e0 del paese di metterle in atto.<\/p>\n
Un\u2019ipotesi fondamentale riguarda l\u2019impatto delle misure di risanamento fiscale sulla crescita, in altre parole il moltiplicatore fiscale. Se il moltiplicatore \u00e8 superiore a 1, una politica fiscale restrittiva riduce il prodotto lordo in modo pi\u00f9 che proporzionale e fa pertanto salire il debito pubblico. Nel caso greco, il moltiplicatore fiscale \u00e8 stato chiaramente sottostimato. Questo emerge anche da altri studi svolti di recente dal Fmi.<\/p>\n
Per trarne delle conseguenze per il futuro, bisogna capire se la sottostima del moltiplicatore sia stata dovuta al modo in cui \u00e8 stato disegnato il programma di aggiustamento o al modo in cui esso \u00e8 stato messo in pratica dalle autorit\u00e0 del paese. Il documento del Fondo contiene alcune considerazioni utili al riguardo.<\/p>\n
Errori ed omissioni<\/b>
\nSono stati sicuramente fatti degli errori nella configurazione del programma. Ci\u00f2 \u00e8 derivato in parte dalla scoperta che il disavanzo pubblico per il 2009 non era pari al 6% del prodotto, come era stato previsto dallo stesso Fmi nella prima met\u00e0 di quell\u2019anno, ma a oltre il doppio. Parte dell\u2019errore \u00e8 stato fatto nella fase di sorveglianza della situazione greca, che per anni ha sopravvalutato lo stato di salute di quella economia.<\/p>\n
Inoltre, le condizioni iniziali del prestito erano troppo penalizzanti, in termini di durata e di tasso di interesse, perch\u00e9 tarate sulle procedure standard del Fmi che non tenevano sufficientemente conto delle peculiarit\u00e0 di un paese partecipante a una unione monetaria.<\/p>\n
Il punto cruciale, tuttavia, \u00e8 che il programma non \u00e8 stato implementato dalle autorit\u00e0 greche come inizialmente previsto. Il documento del Fondo enumera una serie di manchevolezze. Le privatizzazioni non sono mai partite. Le misure di lotta all\u2019evasione non sono state attuate. L\u2019aggiustamento fiscale \u00e8 avvenuto in larga parte dal lato delle entrate. Le riforme strutturali sono state sistematicamente rinviate. La ricapitalizzazione del sistema bancario \u00e8 stata effettuata troppo tardi, alimentando la fuoriuscita di depositi. La lista \u00e8 lunga.<\/p>\n
Il documento del Fondo riconosce che in realt\u00e0 non c\u2019era un sufficiente consenso bipartisan nel paese, tale da consentire una implementazione efficace delle misure. L\u2019amministrazione pubblica \u00e8 riuscita ad ostacolare le riforme. In sintesi, il paese non aveva una struttura decisionale capace di mettere in atto gli impegni sottoscritti.<\/p>\n
La mancanza di coesione sociale e lo stato di arretratezza dell\u2019infrastruttura amministrativa della Grecia sono stati sottostimati. Questa \u00e8 stata la grande differenza rispetto all\u2019Irlanda e al Portogallo, che spiega anche i diversi risultati. D\u2019altra parte, anche se il Fondo monetario e l\u2019Unione europea fossero stati a conoscenza di tali problemi, cosa avrebbero dovuto fare? Non avrebbero forse dovuto fidarsi del governo e del parlamento greco, quando questi sottoscrivevano ufficialmente i loro impegni?<\/p>\n
Queste domande aprono quesiti ancor pi\u00f9 complessi sul ruolo che possono svolgere le istituzioni sovranazionali e i rapporti con stati sovrani.<\/p>\n
L\u2019impatto devastante di una ristrutturazione del debito<\/b>
\nQuando il paese non \u00e8 in grado di effettuare l\u2019aggiustamento necessario, e tale aggiustamento non pu\u00f2 essere diluito, non rimane che la ristrutturazione del debito. Nel caso della Grecia, il rapporto del Fmi suggerisce che la ristrutturazione avrebbe potuto avvenire prima. Non fornisce tuttavia gli elementi per valutare i costi e benefici di una tale soluzione. Un motivo \u00e8 che non ci sono precedenti. Quelli menzionati nel documento non sono rilevanti. La ristrutturazione dell\u2019Uruguay, avvenuta nel 2001, ha comportato una perdita contenuta per gli investitori, di poco oltre il 10%, ed \u00e8 stata facilmente concordata con le controparti estere.<\/p>\n
La Giamaica, che ha ristrutturato il proprio debito nel 2011, non \u00e8 comparabile alla Grecia, come non lo \u00e8 l\u2019Islanda, che ha potuto penalizzare i creditori esteri e salvaguardare quelli nazionali, cosa che non \u00e8 possibile fare all\u2019interno dell\u2019Unione monetaria. La cosiddetta iniziativa di Vienna, che viene menzionata nel rapporto del Fmi, \u00e8 stata messa in atto nei confronti dei paesi dell\u2019Est per mantenere le linee di credito bancarie degli altri paesi europei, che nel caso greco non esistevano.<\/p>\n
La difficolt\u00e0 pi\u00f9 rilevante, nel caso greco, \u00e8 che una larga parte del debito pubblico – circa il 100% del prodotto nel 2009 – \u00e8 detenuta da residenti, in particolare dalle banche. Una ristrutturazione che comporta una forte riduzione del valore effettivo del debito colpisce i risparmi di un\u2019ampia fascia della popolazione greca – quella pi\u00f9 debole – e mette in ginocchio il sistema finanziario. Le esigenze di ricapitalizzazione attraverso fondi pubblici – presi a prestito dalla comunit\u00e0 internazionale – fanno aumentare il debito esterno e compensano in larga parte il risparmio ottenuto dalla ristrutturazione. La perdita di valore dei titoli pubblici si ripercuote direttamente su tutti gli altri valori mobiliari del paese, con un impatto fortemente recessivo.<\/p>\n
La questione che non viene sufficientemente esaminata \u00e8 se l\u2019impatto restrittivo di una ristrutturazione del debito \u00e8 maggiore o minore di quello provocato dalle misure di risanamento contenute nel programma di aggiustamento. L\u2019evidenza disponibile sull\u2019evoluzione dell\u2019economia greca non sembra mostrare che il moltiplicatore fiscale si sia ridotto dopo la ristrutturazione effettuata nel 2011.<\/p>\n
Infine, la ristrutturazione del debito pubblico di un paese contagia il resto dell\u2019area. Quando l\u2019ipotesi di ristrutturazione del debito greco ha cominciato ad essere discussa, nella primavera del 2011, i timori che anche altri paesi potessero seguire la stessa via ha subito fatto salire i rendimenti sui titoli di stato italiani e spagnoli, fin quando non \u00e8 intervenuta la Banca centrale europea, nell\u2019agosto 2011.<\/p>\n
Effetto domino<\/b>
\nSe la ristrutturazione greca fosse stata avviata nel maggio 2010, prima della creazione del Fondo Salva Stati, il contagio non avrebbe potuto essere evitato e avrebbe provocato la ristrutturazione anche in altri paesi, con perdite rilevanti per i loro risparmiatori. L\u2019integrit\u00e0 dell\u2019euro sarebbe stata messa in pericolo. L\u2019impatto sui mercati internazionali sarebbe stato devastante.<\/p>\n
Il rischio maggiore \u00e8 che si diffonda sui mercati internazionali la percezione che dopo l\u2019esperienza greca i governi dei paesi dell\u2019euro siano sempre pi\u00f9 tentati da una ristrutturazione preventiva del debito pubblico, nell\u2019illusione che ci\u00f2 rappresenti una scorciatoia per risolvere le loro difficolt\u00e0.<\/p>\n
Si riprodurrebbero i danni fatti nell\u2019ottobre 2010 dall\u2019accordo di Deauville tra Nicholas Sarkozy e Angela Merkel, poi sottoscritto anche dagli altri capi di governo, sul coinvolgimento dei creditori privati negli aiuti ai paesi in difficolt\u00e0. Il premio di rischio sui titoli di stato dei paesi in difficolt\u00e0 salirebbe immediatamente, aumentando l\u2019onere sul debito pubblico e indebolendo il loro sistema bancario, con effetti a catena sul credito alle famiglie e imprese di quei paesi. Il rischio di ristrutturazione del debito alimenterebbe immediatamente una fuga dai titoli di stato dei paesi pi\u00f9 fragili.<\/p>\n
Sfida per l\u2019Europa<\/b>
\nContrariamente a quanto \u00e8 stato scritto in questi giorni, le conclusioni del documento del Fmi devono destare preoccupazione nei paesi europei, soprattutto quelli periferici. Quel rapporto non rimette infatti in discussione la necessit\u00e0 del risanamento fiscale ma la capacit\u00e0 di attuarlo in modo efficace e politicamente accettabile. Sottolinea inoltre la necessit\u00e0 di condurre d\u2019ora in poi analisi pi\u00f9 rigorose della sostenibilit\u00e0 del debito dei paesi maggiormente indebitati, sulla base di ipotesi pi\u00f9 credibili riguardo l\u2019impatto delle misure restrittive, soprattutto quando non accompagnate da riforme, e la capacit\u00e0 e volont\u00e0 dei paesi di implementarle. Se tale analisi non d\u00e0 indicazioni chiare di sostenibilit\u00e0, verr\u00e0 raccomandato di procedere alla ristrutturazione del debito, prima piuttosto che dopo.<\/p>\n
L\u2019impatto economico di tale ristrutturazione \u00e8 fortemente recessivo. Viene ridimensionata la ricchezza delle famiglie e messa a repentaglio la stabilit\u00e0 finanziaria. Tale effetto \u00e8 tanto pi\u00f9 forte quanto pi\u00f9 alta \u00e8 la quota di debito pubblico detenuta dai residenti. Le ripercussioni sociali sono imprevedibili. L\u2019evidenza storica mostra peraltro che difficilmente i governi democratici sopravvivono alla ristrutturazione del debito e che quei paesi spesso precipitano nel caos. La Grecia, nel 2012, ci \u00e8 andata molto vicina.<\/p>\n
L\u2019autocritica del Fondo monetario, se di autocritica si tratta, rischia di costare caro ai paesi europei.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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